中国为什么需要放开资本账户管制？

穆迪公司中国学术顾问委员会于近日召开成立以来的第二次会议，探讨了中国放开资本账户管制的前景、近期房价上涨的原因、影子银行造成的风险，以及中小企业贷款证券化的前途。

与会者讨论了中国放开资本账户管制的前景及可能的时间。虽然此项改革会刺激外来投资，从而有助于支持经济增长，但也会允许国内居民更多在境外进行投资。经济和汇率受到的整体影响将取决于上述因素的相对平衡，而目前对此难以评估。中国居民重新平衡其投资组合也可能会对国内金融资产的价值产生不利影响，尤其是房地产业。

与会者亦指出，放开资本账户管制的步伐需要考虑法律和监管制度的发展阶段以及金融业的抗压能力。这些因素意味着中国可能会采取审慎的方法放开资本账户管制。但是，近期上海自由贸易区的建立是中国正在采取显著措施推动开放的实例，不过其可发挥的实际作用需拭目以待。

放开资本账户管制一个重要原因是解决人民币在贸易结算中的占比与中国作为第二大经济体在全球出口中的占比之间不平衡的问题。在国际结算中扩大人民币的使用范围与中国在国际贸易中日益提高的重要性相一致。但是，扩大人民币使用范围无法使人民币立刻成为如美元、日元和欧元一样的储备货币。美元取代英镑成为全球储备货币是在美国超越英国成为世界第一大经济体几十年才实现的。

中国的房价一直在上涨，而且该趋势仍在继续，尤其是一线城市。房价近些年快速上涨已导致部分观察人士担心中国房地产市场可能会存在泡沫。

众所周知，金融资产泡沫难以识别。在中国房地产市场，对此的评估因为中国经济高速增长和城镇化程度提高的影响而愈加复杂。毫无疑问，这是房价上涨的部分原因。此外，与M2的增长或替代投资（例如中国艺术品）的价格等其他指针相比，房价上涨似乎并不过高。另一方面，中国普遍缺乏具有流动性和相对高收益的其他投资工具，这也可能是推高房价的原因之一。过去10年房价上涨的情形在某些方面与日本泡沫经济破灭前的几十年相似。

与会者讨论了可能会影响中国房地产市场未来发展方向的各种因素。例如，放开资本账户管制及降低经济增长预期将缓和房价进一步上涨，而对城镇化和通胀的预期则会产生与此相反的效果。另外，进一步明确农民产权等其他因素从长远来看也可能将增加建设用地的供给。但是，总体上与会者认为短期内中国不大可能发生房地产市场崩盘的情况。然而需要注意的是，该市场易受宏观经济政策重大调整造成的意外后果的影响。

与会者探讨了中国影子银行体系成为严重的系统性弱点的可能性。与其他国家影子银行体系一样的是，下列两大问题需要引起注意：(1)其风险实际尚未转出常规银行体系；(2)影子银行可能会推高经济中的杠杆率。影子银行相对不透明，其规模、资金来源和活动等可靠资料难以获得。然而，已有的数据显示影子银行虽基础规模较小，但增长迅速，其部分原因可能是监管套利及意图规避存款利率上限。大型企业在助长影子银行发展的过程中发挥了重要作用；现金充裕的企业将富余的资金向影子银行体系放贷，而不是存入银行，从而可以获得更高的回报。

与会者指出，对于不同类型的影子银行产品，真正转出常规银行体系的风险也有所不同。以委托贷款为例（即一家企业（通常是大企业）以银行为代理人，将富余资金借贷给交易对手），虽然银行有一定的声誉风险，但银行体系的直接敞口相对有限。另一方面，银行对信托公司有直接敞口，并向财务公司提供资金。当发生金融危机时，上述公司的借贷可能会回流至常规银行体系的资产负债表。一旦考虑了此因素，银行体系的实际杠杆率可能会高出很多。

提高银行间市场利率等控制影子银行增长的政策措施迄今产生的效果有限。最终，由市场决定利率和解决其他体制约束产生的诱因可能会限制影子银行的增长。

与会者讨论了中国具有战略重要性或欠发达的领域（包括中小企业）将资本市场作为另一类型融资来源的可能性。推动资产证券化将有助于在为重点项目及战略投资融资时减少对银行的依赖。结构清晰的资产证券化交易也有助于将风险分散到银行体系之外，并提高流动性以及信用评估和监控系统的透明度和规范化。

但是与会者指出，中国证券化的发展面临挑战与风险，包括目前缺乏：(1)金融业内的相关经验；(2) 充分的经济动力来应用证券化手段；(3) 强有力的信用审批和服务平台；(4)证券化产品的天然投资者群体。